Macroscope : La Fed au pied du mur

Le président de la Réserve Fédérale américaine (Fed) est désormais sur la défensive. Après avoir asséné pendant presqu’un an, malgré une pléthore de signes contraires, que l’inflation américaine serait « transitoire », il vient de reconnaître que ce qualificatif n’était plus tenable.

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USA, inflation | FiBee : Les actualités économiques et financières

Cet aveu, outre un mea culpa implicite, inaugure une nouvelle étape dans l’histoire de la Fed : il est désormais inévitable de resserrer énergiquement la politique monétaire, après deux ans de mesures ultra-accommodantes. Par lui-même, ce tournant serait déjà une épreuve de taille, car ce resserrement doit s’opérer sans rompre la dynamique économique. Mais quatre obstacles viennent s’ajouter à ce défi.

Premièrement, l’inflation contre laquelle la Fed doit lutter n’est pas entièrement due à des facteurs sur lesquels elle peut avoir une influence. Le prix de l’énergie, le coût de la transition énergétique, les difficultés d’approvisionnement en matériaux électroniques ou encore les files d’attentes dans les ports ne sont pas de son ressort. Mais comme ces difficultés s’avèrent durables, elles finissent par se transmettre, en partie, aux données d’inflation sous-jacente dont la Fed a la charge. Elle n’y peut rien, mais doit en répondre – inconfortable.

Deuxièmement, la Fed est confrontée au mur de la dette américaine – voire mondiale, dans la mesure où ses taux influencent la planète entière. Depuis les années 1980, les différents resserrements monétaires s’opèrent en effet dans un contexte où le volume de la dette publique totale, rapporté au PIB, ne fait quasiment que croître. De près de 30% au début des années 1980, le ratio est monté autour de 60% au début des années 1990, pour franchir les 100% juste après la crise de 2008 et culminer à plus de 120% actuellement, d’après la Fed de Saint Louis. Or on ne peut pas relever la charge de la dette de la même façon lorsqu’elle a quadruplé de volume. L’étranglement monétaire destiné à juguler l’inflation du début des années 1980 – lorsque les taux directeurs sont montés à 20% – serait totalement inenvisageable aujourd’hui, étant donné la montagne de dette accumulée. Il reste un peu de latitude à la Fed – notamment parce qu’elle détient elle-même près d’un quart de la dette publique – mais il est certain qu’elle est bien plus mince que par le passé.

Troisièmement, la Réserve Fédérale est momentanément confrontée au mur du Covid. Certes, sa hauteur est encore difficile à estimer en ce début décembre. Pour l’instant, la dynamique de la pandémie est bien plus faible aux Etats-Unis qu’en Europe. Mais il est difficile d’imaginer que la vague hivernale de variant « delta » les épargne alors qu’elle déferle en Europe. Quant à une éventuelle vague due au variant « Omicron », son ampleur est pour l’instant impossible à prédire. Fausse alerte ou vraie déferlante, il faudra du temps pour le savoir. Pour la Fed, dont l’échéance de la prochaine réunion est proche – 15 décembre –, il faudra prendre un risque avant d’avoir pu correctement l’estimer. Une décision cruciale à prendre sans visibilité.

Enfin, la Fed est confrontée au mur du dollar. Monter ses taux avant les autres banques centrales, notamment en amont de la zone euro ou de la Chine, favoriserait une tendance haussière pour le dollar. Nous l’avons déjà constaté cette l’année. Mais si un dollar plus fort permet de lutter contre l’inflation des biens importés, il favorise les importations, pénalise les exportations ainsi que les relocalisations industrielles. Il creuserait donc davantage le déficit commercial, notamment avec la Chine, dont les Etats-Unis cherchent pourtant – sans succès – à s’extraire.

La mission dont hérite Jerome Powell en décembre est donc cruellement impossible. Enserré au pied de quatre murs, pressé d’agir par Joe Biden – lui-même en situation délicate – il devra faire preuve d’une habileté hors norme pour sortir la politique américaine d’une situation périlleuse. Ce ne serait pas la première fois, ni certainement la dernière. Si Jerome Powell n’a pour l’instant pas brillé dans sa lutte face à l’inflation, l’histoire américaine est riche de héros renaissants après des épreuves manquées. Les murs qui l’enserrent afficheront-ils bientôt son portrait ?

Rédaction achevée le 03.12.2021
Auteur : Olivier de Berranger, CIO ; Alexis Bienvenu, Fund Manager, Gérant

Télex

♦ Question de lunettes aux Etats-Unis. La publication du rapport sur l’emploi américain sur novembre véhicule un message variable selon les lunettes avec lesquelles il est abordé. Le taux de chômage s’améliore nettement, passant de 4,6% à 4,2%. Le taux de participation de la main d’œuvre progresse également, à 61,8% contre 61,6% en octobre. Mais dans le même temps, les créations d’emplois non agricoles ajustées de la saisonnalité sont décevantes : 210 000 contre 546 000 le mois précédent (et même autour de 1 million en juin et juillet). Quant au salaire horaire moyen, il progresse certes de 4,8%, mais c’était déjà le cas en octobre. Le signal étant mitigé, les marchés sont restés relativement stable à l’annonce de ces nouvelles. On peut tout de même y lire un signal positif dans l’ensemble, les facteurs clé pour la Fed étant le taux de chômage et la participation.

♦ Question de lunettes en Chine également. L’économie chinoise donne depuis quelques mois des signes de faiblesse. Si les craintes au sujet des promoteurs immobiliers sont aujourd’hui moins vives, le rythme de l’activité économique reste une source de préoccupation que les dernières données publiées ne lèvent pas totalement. En effet, alors que les statistiques fournies par la voie officielle offrent une vue relativement favorable, les statistiques provenant de l’agence privée Caixin viennent les tempérer. Côté manufacturier, l’indice d’activité officiel se monte à 50,1 en novembre contre 49,2 en octobre : en progrès. Côté Caixin, c’est l’inverse : 49,9, contre 50,6 le mois précédent. Idem pour les indices non manufacturiers : 52,3 pour la version officielle, en quasi-stabilité par rapport au mois précédent, mais un niveau de 52,1 contre 53,8 en octobre pour la version Caixin : en décrue. Question de lunettes donc. Il n’en reste pas moins que si l’industrie manufacturière est certes en situation précaire, dans tous les cas le secteur des services s’affiche clairement en expansion, plus ou moins forte mais toujours au-dessus de 50. On peut donc là encore conclure sur un signal finalement plutôt favorable.

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