100% Sentiment

1er août, les marchés sont hauts, les taux aussi. Généralement ça ne marche pas ensemble. Comment trancher ? 

En regardant un dossier en détail. Je prends Netflix qu’on a souvent disséqué dans le billet et qui est une des darlings de Wall Street cette année. 

  1. Croissance des ventes : +3% ce trimestre, contre +4% au trimestre dernier. C’est inférieur à l’inflation. Si c’est ça une boîte de croissance, j’ai du mal comprendre. 
  2. Nombres d’abonnés : ne représente plus aucun intérêt car Netflix y mélange des abonnés plein tarif sans pub et demi-tarif avec pub. Donc qu’ils aient gagné/perdu X millions d’abonnés ne nous apprend rien. On se concentre sur les ventes, cf remarque précédente.
  3. La publicité : “les revenus de la publicité sont immatériels sur 2023.” No comment.
  4. La concurrence : elle s’appelle Youtube, Disney, Hulu, Amazon Prime. Tous de gros acteurs. Signe caractéristique : tous nettement moins chers que Netflix. Le prix, ça compte toujours, et encore plus quand l’inflation attaque le pouvoir d’achat. Et certaines sont déjà payées de fait (Amazon où c’est inclus avec Prime etc).
  5. Les résultats : un cash-flow opérationnel positif de $3.5Mds sur les six premiers mois de l’année. Excellente nouvelle ! Mais d’où ça vient, vu que les ventes ne croissent pas ? Des dépenses de contenu pour la majeure partie. L’année dernière, Netflix a dépensé $8.3 Mds sur le semestre contre $6.1 Mds cette année. 

Et le contenu, c’est le nerf de la guerre : si je coupe le contenu, la qualité du produit baisse, je perds du pricing power et des abonnés qui partent vers les offres moins chères. 

En conclusion l’avenir va être tout sauf facile pour Netflix. 

Les observations ci-dessus sont factuelles donc indiscutables. 

Après il y a le sentiment qui, lui, est ouvert à toutes les nuances. Il valorisait Netflix plus de $200 Mds il y a deux ans, moins de $80 Mds il y a un an, à nouveau près de $200 Mds aujourd’hui. 

Cerise sur le gâteau : les taux longs, qui font baisser la valeur de tout actif quand ils montent, sont passés de 2% il y a deux ans, à 3% il y a un an, à 4% aujourd’hui. 

Ma conclusion est simple : cette hausse, c’est 100% du sentiment et 0% les fondamentaux. 

Le cas Netflix illustre le marché dans son ensemble. 

Et le principal problème du sentiment, c’est qu’il varie, comme disait Marivaux. 

La plupart de nos compteurs indiquent la fin de la partie – volatilité au plus bas, durcissement des conditions de crédit, 1er signe sur l’emploi. 

Sur le dernier point, quelques mots de Jonas Prising, PDG de Manpower, à la présentation de ses résultats la semaine dernière. 

“La dernière enquête de ManpowerGroup sur les perspectives d’emploi, réalisée au printemps auprès de 40 000 employeurs dans plus de 30 pays, révèle que les entreprises prévoient des embauches plus mesurées pour le troisième trimestre, alors qu’elles font face à toute une série de défis locaux et macroéconomiques, allant des contraintes d’approvisionnement à une confiance inégale des consommateurs et à un changement des priorités d’achat dans un contexte d’inflation élevée et continue. Le marché du travail et d’autres données économiques sont souvent en retard par rapport aux tendances prudentes des employeurs qui ont un impact sur notre secteur en premier lieu. 

[…] 

Je pense que du point de vue des clients, et je suis sûr que pour beaucoup d’entre nous, il y a tellement de signaux contradictoires sur l’économie qu’il est difficile de dire quand les choses vont s’inverser. Mais de notre point de vue, si vous regardez nos données, en tant qu’industrie et en tant qu’entreprise, nous opérons déjà dans un environnement qui indique ce que nous appellerions le niveau de récession de type jardin depuis maintenant un certain nombre de trimestres aux États-Unis et plus de trimestres en Europe. Et si vous regardez les indicateurs globaux du marché du travail aux États-Unis, vous voyez que notre industrie est en train de descendre à un niveau plus bas. Le nombre d’heures travaillées est en baisse. Les personnes à temps partiel sont plus nombreuses à chercher un emploi à temps plein. Tous les indicateurs sont donc là pour indiquer une légère détérioration du marché de l’emploi.” 

Croyez-vous que le patron de Manpower soit crédible sur l’évolution de l’emploi ? Je pense que oui. 

Enfin sur le crédit, un chiffre relevé hier qui m’a marqué : en 2019, Telecom Italia (l’équivalent d’Orange là-bas) a émis de la dette à 3%. Là, ils viennent d’émettre à nouveau mais à 8%. 

Les charges d’intérêts qui font plus que doubler, il y a un moment où cela aura des conséquences. 

Mon objectif est, comme chaque année, de gagner de l’argent. Aujourd’hui, avec le niveau de valorisation atteint et la baisse de la volatilité, la meilleure manière d’atteindre cet objectif me semble être d’acheter des puts et des obligations longues du gouvernement US – la valeur refuge par excellence. C’est ce que nous faisons dans Monocle.

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