2023 année obligataire… et en 2024 ?

Dernier hebdo d’une année 2023 qui, bien que volatile, a plutôt tenu ses promesses sur le marché obligataire avec un portage élevé en début d’année permettant d’absorber les chocs et de corriger tout ou partie des moins-values historiques de 2022. La plus grande surprise pour nous viendra de la persistance d’une courbe inversée, les investisseurs étant prêts à sacrifier 2% de rendement annuel pour se positionner sur des obligations souveraines de maturité 7 ou 10 ans plutôt que de suivre la BCE, pourtant persévérante dans ses propos tout au long de l’année.

Comme nous l’espérions, c’est bel et bien sur le segment du High Yield[2] qu’il était préférable de se positionner malgré les inquiétudes du consensus qui affirmaient y voir un segment très risqué, souffrant violemment de la hausse des taux et du ralentissement économique et voué à connaître des défauts nombreux. Au final, l’adaptabilité des entreprises, la résistance de l’économie, l’appétit des marchés pour les obligations ont permis de traverser 2023 sans encombre :

  • Un nombre de défauts très contenu et concentré sur quelques entreprises (Casino par exemple) ou secteurs (immobilier, retail) qu’il était déjà possible d’isoler plusieurs mois auparavant.
  • La volatilité la plus faible pour le high yield par rapport aux autres catégories obligataires, y compris plus sécurisées en termes de crédit.
  • La meilleure performance, permettant à ce segment de marché de réparer l’intégralité de la moins-value de 2022, tandis que les autres n’ont généralement fait que la moitié du chemin.

Source : Bloomberg, Octo AM. 

C’est donc plus apaisés qu’en 2022 que nous quitterons nos écrans pour la traditionnelle trêve des confiseurs, tout en emportant avec nous les idées, scénarios, risques et possibles allocations pour 2024 qui s’annonce nécessairement très différente de 2023 :

   1. Sur le positionnement en duration

Si le biais d’optimisme semble encore et toujours animer les marchés financiers qui anticipent actuellement 8 baisses de taux aux USA quand la FED en annonce 2 ou 3, et 5 à 6 baisses de taux en Europe quand la BCE n’en annonce potentiellement que 1 ou 2, la période d’attente et d’incertitude sur la politique monétaire devrait créer des épisodes de volatilité importante sur les taux, proches de ceux observés tout au long de 2023. Il y a en effet très peu de chances de voir le taux Bund[4] Allemand 10 ans, référence du taux sans risque européen, se figer sur les 2% atteints récemment après un rally de fin d’année hors norme sur l’obligataire. Un gérant flexible et opportuniste devra donc, en suivant la pure logique économique de son placement, augmenter sa duration lorsque les taux sont les plus élevés et la réduire lorsque la rémunération réduit.

Pour entamer 2024, nous préférerons donc une sensibilité plutôt courte.

Source : Bloomberg, Octo AM. 

   2. Sur le positionnement crédit

Si le high yield était pour nous le segment d’investissement coeur début 2023, il faudra, pour 2024, être plus précautionneux, avoir un portefeuille plus balancé et pondérer sa position par un pendant plus sécurisé. Trois options principales se posent alors :

  • Réduire la maturité de son portefeuille sur les obligations high yield. Plus la maturité d’une obligation est proche, plus la visibilité sur la capacité de remboursement de l’entreprise augmente. Ainsi, des obligations à 2 ou 3 ans de maturité offrent généralement une certaine assurance à l’investisseur sur la trésorerie disponible. Pour réduire la maturité d’un portefeuille, deux méthodes pourront cohabiter : 1/ laisser vivre le portefeuille existant, logiquement plus court d’un an et donc moins sensible et moins volatile qu’il ne l’était en 2023, assurant ainsi une part de la performance engrangée, 2/ réaliser des arbitrages entre fonds en se positionnant notamment sur des fonds « court terme » ou choisir un fonds obligataire flexible capable d’opérer ce type de mouvement.
  • Remplacer une partie du segment high yield par des obligations plus sécurisées ou de risque différent. Nous citerons notamment les obligations financières, qui bénéficient encore d’une prime conséquente par rapport aux corporates ;  les obligations hybrides qui permettent d’obtenir à peu près le même rendement en préférant être créancier subordonné d’une entreprise de haute qualité de crédit plutôt que créancier senior d’une entreprise plus endettée ; pour la partie la plus sécurisée d’un portefeuille ou pour les phases de marché les plus adverses, le segment « Investment Grade[1] », voire souverain, reste la meilleure protection mais il faudra y rester agile et sélectif car de nombreuses entreprises pourraient voir leur notes dégradées du fait des conditions économiques et financières.
  • Faire le tri dans son portefeuille high yield en ne gardant que les obligations ayant un rendement suffisant pour absorber volatilité et imprévus : la phase de rally récente s’est essentiellement concentrée sur le cœur du marché, notamment le BB de maturité 5-7ans correspondant aux indices obligataires, créant un écart important entre les obligations présentes dans les indices et les autres. On peut ainsi observer actuellement des écarts de 200 à 300 points de base entre des obligations comparables simplement parce que les unes sont incluses dans tous les fonds benchmarkés européens et les autres non. Or un complément de rendement annuel de 300 points de base sur 5 ans permettra tout d’abord de réaliser plus de performance à terme mais aussi d’absorber 60 à 90 points de base d’écartement de spread[3] complémentaire sur une année, ce qui est considérable pour limiter la volatilité de son portefeuille.

Pour que ce dernier hebdo ne retienne pas trop nos lecteurs et leur permettent de terminer leurs préparatifs de fêtes de fin d’année, nous en resterons là et proposerons de vous retrouver le 17 janvier prochain pour notre présentation obligataire value 2024 (lien pour s’inscrire au webinar, ici). D’ici là, nous vous remercions chaleureusement de votre confiance et de votre fidélité depuis 2011 et vous souhaitons d’excellentes fêtes !

Matthieu Bailly, Octo Asset Management

Termes et définitions
1. Investment Grade. L'expression "Investment Grade" (en français, "notation de qualité d'investissement") fait référence à la catégorie de qualité attribuée par les agences de notation aux obligations et aux émetteurs d'obligations.
2. High Yield. L’expression “high yield”, en français “haut rendement”, est couramment utilisée dans le domaine de la finance et des…
3. spread. Le terme “spread” peut avoir plusieurs significations dans le domaine financier, en fonction du contexte. Voici les principaux…
4. Bund. Le terme “Bund” est souvent utilisé pour se référer aux obligations souveraines émises par l’Allemagne. Les Bunds sont…
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