Décembre a été marqué par le « pivot » historique de la Fed, qui a implicitement déclaré victoire face à l’inflation. Le discours de la BCE, plus pondéré, n’a quant à lui pas suffi à calmer l’impétuosité du marché, qui entrevoit désormais ~6 baisses de taux de chaque côté de l’Atlantique. S’agissant de l’activité, la divergence entre la zone Euro et les Etats-Unis a continué de se creuser, tandis que la désinflation s’est poursuivie de part et d’autre, leur offrant ainsi un point de convergence.C’est sur ces notes que 2023 s’achève et que 2024 débute avec, déjà, de nouveaux possibles pour l’économie…
L’année 2023 aura d’abord été celle de la désinflation. En zone Euro, l’inflation totale (sur un an) est passée de 9,2 % fin 2022 à 2,4 % en novembre 2023 ; de 5,2 % à 3,6 % pour sa version hors énergie et alimentation. Aux Etats-Unis, et pour la plupart des pays développés, les indices de prix ont suivi la même tendance.
En 2024, le phénomène mondial de désinflation devrait se poursuivre. Le risque géopolitique, les aléas climatiques ou bien un regain des tensions logistiques pourraient néanmoins perturber ce chemin, en se traduisant notamment par un renchérissement des matières premières. En Europe, la nature
de l’inflation est principalement énergétique et alimentaire. La catégorie des services devrait rapidement devenir prédominante, mais son évolution se heurte à la faiblesse de la demande. La progression salariale, encore portée par les négociations en cours, devrait graduellement se modérer. Aux Etats- Unis, nous anticipons en revanche une inflation s’accrochant davantage que sur le vieux continent. Outre la décélération à venir de la composante loyers, dont nous estimons qu’elle sera toutefois moins fulgurante que les attentes du consensus, la distinction devrait s’opérer par le biais des « services hors immobilier », mais également par les « biens durables » une fois la surcompensation des chaînes logistiques passée.
Du côté de l’activité, la divergence transatlantique que nous anticipions s’est bien matérialisée. Cette dernière pourrait se prolonger, puis s’inverser quelque peu. Selon nos estimations, la croissance en zone Euro se contracterait au 4ème trimestre 2023 ainsi qu’au 1er trimestre 2024, avant d’entamer un léger rebond. Aux Etats-Unis, l’activité serait encore robuste fin 2023, puis au cours du 1er semestre 2024, mais de moins en moins.
Contrairement au consensus, qui a définitivement abandonné l’idée, nous pensons qu’Il ne faut pas écarter un scénario de récession pour 2024, en raison de l’impact du resserrement des conditions de crédit, notamment sur les petites entreprises qui tissent l’économie réelle américaine. Parallèlement, nous tablons toujours sur un retournement insidieux (et non brutal) de l’emploi en deuxième partie d’année. Mentionnons enfin la Chine, dont les mesures de soutien pourraient être renforcées. Ses problématiques endogènes (immobilier, endettement…) n’ont cependant pas tout à fait disparu…
Au terme d’un cycle de hausse de taux musclé, la Fed semble désormais plus confiante sur sa capacité à assurer un « atterrissage en douceur » de l’économie. Aidé par un resserrement monétaire préventif suivi d’un desserrement opportun, ainsi que par l’avènement de la mondialisation, A. Greenspan est le seul à avoir réussi cette prouesse en 1995. Mis à part l’analogie entre l’espoir suscité par l’intelligence artificielle et le bond de productivité lié aux nouvelles technologies dans les années 90, difficile de faire le parallèle avec la situation actuelle, d’autant que l’ampleur du durcissement des conditions de crédit est incomparable avec cette période. Notre scénario central prévoit des baisses de taux à partir du second semestre 2024, aussi bien pour la Fed que pour la BCE.
2024 sera aussi une année électorale, notamment aux Etats-Unis. Comme l’illustre le graphique ci-contre, les interactions entre le gouvernement et la Fed n’ont jamais été aussi nombreuses que durant les années 1970, R. Nixon ayant incité A. Burns (président de la Fed à ce moment) à assouplir sa politique pour favoriser sa réélection. Drechsel (2023) montre que cette pression politique a amplifié les vagues d’inflation observées durant cette période.
Si la crainte d’une interférence politique ayant pour objectif la réélection de J. Biden en 2024 est légitime, nous pensons que les fantômes des années 70 sont toujours présents. Conserver leur indépendance reste primordial pour les banques centrales…
Sur le même sujet :
- Conflit au Moyen-Orient : un choc énergétique ne suffit pas à recréer l’inflation
- Kevin Warsh à la Fed : retour du faucon crédible ?
- Zone euro : la convergence des spreads a-t-elle atteint son pic ?
- BCE : baisser les taux ou composer avec une inflation à deux vitesses ?
- Emploi américain : signal robuste ou mirage statistique ?
