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Allocation d’actifs : “Sous le signe du variant”

A court terme, les tensions géopolitiques et la transition vers une politique monétaire américaine moins accommodante peuvent pénaliser les actifs risqués. A moyen terme, de nombreux éléments fondamentaux justifient la poursuite de la hausse des actions.

Courant août, le sentiment de défiance s’est accru, se traduisant par une baisse des actions, une détente des taux longs, une hausse du dollar et un recul des cours des matières premières pendant la première quinzaine. Les anticipations sur la politique monétaire de la Réserve fédérale américaine expliquent en partie ces mouvements, et leur retournement ultérieur. Au cours de la dernière semaine, les indices boursiers américains ont en effet atteints de nouveaux points hauts historiques.

Les indicateurs techniques ont eux aussi joué un rôle. Par ailleurs, la multiplication des annonces officielles par le gouvernement chinois de la mise en place ou du durcissement de mesures règlementaires dans de nombreux secteurs (notamment la technologie et le commerce en ligne) a inquiété les investisseurs et pesé sur les actions d’Asie émergente.

C’est surtout la recrudescence de l’épidémie de Covid-19, qui a inquiété les investisseurs. Elle touche des régions entières plutôt épargnées par les vagues précédentes et des pays que l’on imaginait à l’abri grâce à la vaccination. Les études, et les chiffres, montrent que les vaccins réduisent le lien entre le nombre de nouveaux cas et les hospitalisations en réanimation mais la plus forte contagiosité du variant Delta, désormais responsable de la plupart des contaminations, signifie qu’il sera plus difficile d’atteindre l’immunité collective.

La course entre l’épidémie et la vaccination n’est pas terminée. Les réactions des gouvernements vont de reconfinements stricts dans les pays qui ont opté pour la stratégie « zéro Covid » ou dont le système de santé est submergé, à des incitations destinées à accélérer la vaccination en passant par toutes les solutions intermédiaires plus ou moins coercitives.

TENIR COMPTE DU VARIANT DELTA

Les investisseurs se préoccupent des risques que la nouvelle vague de l’épidémie fait peser sur la croissance mondiale. Ils ne semblent toutefois pas prendre en compte le risque d’apparition de nouveaux variants qui se révèleraient résistants à la vaccination. Cette éventualité justifie le maintien de mesures restrictives, notamment sur les déplacements, dans les pays où la part de la population vaccinée est encore insuffisante.

Même en l’absence de nouvelles restrictions fortes, la situation sanitaire peut finir par peser sur la confiance des chefs d’entreprise et des ménages et donc sur l’activité. Si l’épidémie s’installe, les conséquences négatives sur la production (goulets d’étranglement, possibles pressions sur les marges des entreprises, hausse des prix) et la consommation de services par les ménages vont devenir plus prégnantes.

LA FED CHANGE DE TON

Depuis la réunion du FOMC de juin, plusieurs déclarations ont en effet confirmé l’intuition des investisseurs selon laquelle le ciblage flexible de l’inflation moyenne n’allait pas aboutir à une longue période d’inflation largement supérieure à l’objectif acceptée, voire recherchée par la Fed. Près d’un million d’emplois ont été créés en juin et juillet et la Fed n’est pas loin de considérer que les « progrès substantiels » nécessaires pour commencer à réduire ses achats de titres (tapering) sont réalisés. L’imminence de l’annonce du tapering est le principal élément qui est ressorti du compte rendu de la réunion du FOMC de fin juillet et de l’intervention de Jerome Powell à l’occasion du colloque de Jackson Hole qui s’est tenu en virtuel pour la seconde année consécutive.

Même si la nouvelle flambée de l’épidémie de Covid-19, qui est en train de submerger les Etats du Sud où les taux de vaccination sont encore bas, peut décaler ce calendrier, le tournant vers une politique monétaire américaine moins accommodante semble inexorable.

QUEL SCÉNARIO SUR LES ACTIONS ?

La croissance de l’économie mondiale a atteint un sommet au printemps dernier mais le ralentissement observé depuis, qui pourra être accentué au 3e trimestre par la recrudescence de l’épidémie, ne menace pas la reprise. La demande de biens reste solide et la consommation de services est appelée à accélérer au fur et à mesure de la réouverture des économies.

Depuis la fin du premier confinement, les résultats des entreprises ont régulièrement (et largement) dépassé les attentes, contribuant à l’envolée des actions. Compte tenu de l’environnement économique attendu pour les prochains mois, les perspectives bénéficiaires restent bien orientées à moyen terme même si les attentes des analystes pour le trimestre prochain sont peut-être un peu trop optimistes. Il s’agit de l’élément crucial qui devrait permettre une poursuite de la progression des actions malgré les valorisations élevées de certains indices. Les impressionnantes performances des marchés boursiers observées depuis le creux de mars 2020 et les nouveaux records établis par les indices ne constituent pas à eux seuls un facteur déstabilisant.

La poursuite de la hausse des actions suppose aussi de faire l’hypothèse implicite que la remontée des taux longs restera limitée, les banques centrales désirant éviter une réédition du « taper tantrum » du printemps 2013 qui avait vu les taux américains à 10 ans passer de 1,80 % à 2,80 % en quatre mois. En effet, l’évolution des multiples de valorisation dépend fortement du taux d’actualisation. Une violente remontée des rendements obligataires peut se traduire par un brusque « de-rating » des actions

ALLOCATION D’ACTIFS

La vaccination reste efficace face au variant Delta en limitant les formes graves de la maladie. De plus en plus de pays optent pour une approche consistant à « vivre avec le virus ». Cette stratégie est a priori plus favorable (ou en tout cas moins défavorable) pour la croissance mondiale.

En outre, le nombre de nouvelles contaminations semble avoir atteint un pic à la fin de l’été ce qui devrait permettre aux investisseurs de se focaliser à nouveau sur les facteurs économiques. Les indicateurs de croissance et d’inflation seront examinés par les investisseurs parce qu’ils le seront par les banques centrales et, en premier lieu, par la Réserve fédérale américaine (Fed). La politique monétaire américaine va prendre un tour moins accommodant mais les décisions resteront prises en fonction des données économiques.

Nous restons convaincus qu’au-delà de variations qui pourront être erratiques à court terme, l’environnement économique à moyen terme est favorable à la poursuite de la hausse des actions, sans doute à un rythme moins soutenu que depuis le début de l’année.

Les grandes lignes de notre allocation reflètent nos convictions : surexposition aux actions développées, sous-sensibilité aux obligations gouvernementales. Les conditions de marchés des dernières semaines nous ont conduits à procéder à des ajustements si bien que nous abordons la dernière partie de 2021 avec peu de positions actives. Nous restons attentifs à toute opportunité permettant d’accroître la diversification de nos portefeuilles dans de bonnes conditions.

Pour une présentation détaillée de nos dernières décisions d’allocation d’actifs, consultez ce document (en anglais). 


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