Que s’est-il passé sur les marchés émergents au premier trimestre 2022 ?
Le fonds avait une exposition de 5.5% à la Russie avant l’invasion de l’Ukraine. Cette exposition était justifiée par plusieurs facteurs. Tout d’abord, les fondamentaux de l’économie russe étaient excellents. Le niveau d’endettement était très faible, à moins de 20% du PIB, et les réserves de changes très élevées, à plus de 43% du PIB grâce à d’importants surplus avec près de 10% pour la balance courante et 4% pour la balance budgétaire. Par ailleurs, nous avions identifié des sociétés de qualité, avec des valorisations attractives, de bonnes perspectives de croissance et une excellente gouvernance d’entreprise. Lorsque nous avons compris que la guerre allait éclater après la reconnaissance par Poutine de l’autonomie des régions séparatistes du Donbass, il était hélas trop tard pour vendre, les intermédiaires financiers ayant cessé de traiter les actifs russes du fait des premières sanctions annoncées. Nous avons ainsi essuyé une perte importante, après avoir fait le choix de marquer nos actions russes à une valorisation proche de zéro afin de prendre en compte l’impossibilité que nous avons de traiter ces valeurs.
Mais la mauvaise surprise de ce premier trimestre, qui explique l’essentiel de notre sous-performance, tient à la baisse des actions chinoises (39% du fonds au 31/03/2021) dans le sillage de la guerre en Russie. De nombreux investisseurs, en particulier dans les pays anglo-saxons, ont fait le choix de vendre les actions chinoises du fait du rapprochement entre Poutine et Xi affiché lors d’une déclaration officielle fin janvier. Par ailleurs, le gendarme de la Bourse américaine, la SEC, a commencé à nommer les dix premières sociétés chinoises qui devront se dé-coter du marché américain d’ici 2024, aggravant cette perception des investisseurs américains que la Chine est « non-investissable ». De notre côté, nous percevons cette nouvelle baisse chinoise comme excessive, et constitue une opportunité pour renforcer nos positions. En effet, l’indice des actions chinoises MSCI China[1] est redescendu au niveau de 1993, époque où le PIB chinois était 40 fois inférieur à son niveau actuel, 8 années avant l’entrée du pays dans l’OMC (Organisation Mondiale du Commerce). Nous avons aujourd’hui en portefeuille plusieurs sociétés dont la capitalisation boursière est inférieure au niveau de trésorerie nette au bilan, une situation que nous n’avions pas vue depuis la crise financière de 2008. Les valorisations des actions chinoises semblent ainsi refléter une forte probabilité d’une rupture diplomatique majeure avec le monde occidental. Celle-ci pourrait faire suite à un soutien militaire de la Chine à l’armée de Poutine, ou bien d’une invasion de Taïwan par l’armée chinoise. Or ces deux événements nous paraissent à ce stade très peu probables. Nous pensons que la Chine restera neutre dans le conflit ukrainien et, qu’elle ne prendra pas le risque d’une escalade à Taïwan, surtout dans un contexte où le monde occidental montre son unité et sa détermination à imposer des sanctions politiques importantes.
