- Guerre : la nature de la guerre en Ukraine semble changer. Alors que dans les discussions tenues hier, les autorités ukrainiennes semblaient céder à la demande de Moscou de « neutralité », tout en demandant la protection de l’Occident en cas d’agression, la Russie semble avoir pris la décision de relâcher l’étau sur Kiev, mais dans le but de concentrer ses forces militaires dans le Donbass afin de prendre le contrôle total de la région, avec comme objectif de prendre la ville de Marioupol. Dans ces conditions, il est encore difficile de voir la fin du conflit. Il est probable que l’intransigeance russe et son refus, pour l’instant, d’aller vers un cessez-le-feu dans le but de sûrement proclamer une victoire militaire, risque de tuer dans l’œuf l’espoir qui était né hier d’un premier accord entre les deux parties. Ainsi, à moins d’un engagement plus net de la Russie sur un arrêt des hostilités, les pressions sur les prix des matières premières devraient persister et perturber les marchés.
- Marchés : malgré la poursuite de la guerre, le marché a pris depuis la deuxième semaine du mois une direction plus constructive sur les actifs risqués. Ainsi, les bourses européennes ont repris la totalité de la baisse induite par le début du conflit et les bourses américaines, en particulier le S&P500, ont presque effacé la baisse du début d’année. Évidemment, ce mouvement s’est fait avec des rotations sectorielles importantes. Ce rebond est d’autant plus remarquable que les banquiers centraux, des deux côtés de l’Atlantique, ont surpris les investisseurs par une rhétorique très agressive sur la nécessité d’accélérer le resserrement de la politique monétaire. En effet, le durcissement à venir de la politique monétaire a conduit à une remontée très rapide des taux d’intérêt à long terme. Ceci devrait affecter négativement les segments dits de croissance avec des valorisations très élevés, mais ceci a été un peu moins sévère qu’attendu pour l’instant. Quoi qu’il en soit, en dépit de ces hausses de taux d’intérêt, le marché semble rester confiant sur la croissance pour les trimestres à venir malgré’une inflation qui devrait rester élevée.
- À ce stade, nous partageons la vue que la croissance devrait être préservée sur 2022, avec l’hypothèse qui reste la nôtre d’un apaisement du conflit dans les semaines à venir. Par ailleurs, nous noterons toujours le risque de voir les taux d’intérêt de long terme toucher des niveaux plus élevés, notamment aux Etats-Unis, du fait de la campagne de resserrement monétaire venant de débuter. Cette dernière pourrait d’ailleurs pousser la Fed à faire bien davantage que ce qui est prévu aujourd’hui afin d’atténuer les pressions inflationnistes actuelles et réussir à faire converger l’inflation vers l’objectif de la banque centrale. Dans ce contexte, le marché obligataire devrait être encore plus fragilisé que certains segments des marchés les plus risqués, notamment dans les cas des entreprises ayant la capacité de naviguer dans cet environnement d’inflation élevé, en pouvant notamment transmettre à leurs clients les hausses qu’elles subissent sur leurs coûts.
- Évidemment, tout le monde est conscient que le risque à moyen terme est bien celui d’un resserrement monétaire qui pourrait s’avérer bien plus fort que prévu et qui pourrait, ainsi, résulter à un ralentissement bien plus prononcé de l’économie, voire enclencher une récession.
- Comme nous l’avons déjà discuté, la courbe des taux d’intérêt aux Etats-Unis, notamment l’écart entre le taux à 10 ans et celui à 2 ans donne un message inquiétant quant au risque de récession. De fait, hier, nous avons observé l’écart entre le taux à 10 ans et 2 ans passer brièvement en-dessous de zéro pour finalement se stabiliser. Une inversion de la courbe, c’est-à-dire un taux de court terme supérieur à celui de long terme, a été un indicateur précurseur des récessions passées, avec néanmoins des délais importants entre cette inversion et l’initiation d’une dynamique de récession économique.
- À ce stade, en partie dû aux distorsions créées sur la courbe des taux par les interventions massives de la banque centrale au cours des deux dernières années, mais aussi à cause de la difficulté qu’a eu le marché jusqu’ici pour anticiper le niveau des taux directeurs à la fin de ce cycle de resserrement, il nous semble qu’il faut rester prudent sur l’information que nous procure la courbe des taux.
- Néanmoins, le risque d’un affaiblissement de la croissance doit être pris au sérieux dans cet environnent de forte inflation et de resserrement monétaire. En ce sens, suivre l’évolution du marché du travail sera une indicateur clé pour bien saisir toute dégradation de la conjoncture économique. Pour l’instant, on voit bien que la situation de l’emploi reste très robuste. Les dernières enquêtes le montrent. Nous nous attendons que compte tenu des informations reçues jusqu’ici, les chiffres qui seront publiés ce vendredi confirmeront la création encore très forte de postes de travail.
L’évolution du marché du travail sera sûrement une des mesures clé pour nous permettre de suivre l’évolution conjoncturelle aux Etats-Unis dans les trimestres à venir. Pour l’instant, nous continuons à recevoir des informations rendant une image extrêmement solide de la situation de l’emploi. De fait, c’est bien la robustesse du marché de l’emploi qui a finalement poussé la Fed à accélérer sa sortie de la situation d’accommodation monétaire extrême qui prévalait jusqu’à maintenant.
Avec un taux de chômage déjà à 3,8%, et qui devrait encore baisser pour s’approcher du bas historique de 3,5% d’avant crise sanitaire, on voit bien que le risque de voir les salaires accélérer et alimenter davantage les hausses des prix est important. La Fed a sûrement trop tardé avant d’entamer sa sortie du cadre très accommodant qu’elle avait mise en place pour amortir le choc de la pandémie.
Aujourd’hui, il s’agit pour la Fed de réussir à freiner l’activité, et non pas de la casser, afin d’établir une meilleure adéquation entre offre et demande, et donc, d’atténuer les pressions inflationnistes.
Cela fait bien longtemps que les banquiers centraux, et ce, des deux côtés de l’Atlantique, n’ont pas été confrontés à une tel exercice. Il n’y a pas de doute que c’est aux Etats-Unis où celui-ci sera le plus périlleux. En effet, ralentir une économie en surchauffe avec une inflation déjà très élevé n’a jamais été un chemin facile à suivre pour les banques centrales sans abîmer la croissance.
Toutefois, pour l’instant, les informations que nous recevons restent plutôt porteuses sur la poursuite de la dynamique de croissance, notamment en utilisant les indications sur le marché de l’emploi.
La dernière enquête du Conference Board auprès des ménages, tout en montrant un redressement de la confiance en mars, montre tout de même que celle-ci reste proche des niveaux les plus bas sur l’année écoulée. Cela est en grande partie lié à l’évolution de l’inflation. Toutefois, la situation du marché du travail reste, selon les ménages, très porteuse. Ceci explique grandement que la consommation tienne toujours.
Ainsi, l’écart entre ceux déclarant que trouver un emploi est chose aisée et ceux qui, au contraire, rencontrent des difficultés, est à un plus haut historique. Cela conforte bien l’idée que la situation conjoncturelle de l’économie américaine reste très porteuse. Un effondrement de celle-ci semble donc encore loin.
De même, les destructions d’emplois, si on essaie de les mesurer par les demandes d’indemnisation de chômage hebdomadaires, étaient au plus bas la semaine dernière. Certes, ce chiffre est très volatil, mais la dynamique des derniers mois pointe tout de même sur une situation très favorable pour l’emploi. En fait, nous nous retrouvons aujourd’hui sur cette mesure au niveau de la situation d’avant crise sanitaire, soit de plein-emploi.
Par ailleurs, nous avons toujours un nombre d’emploi à pourvoir à des niveaux historiquement élevés, ce qui reste un autre indicateur très favorable pour les perspectives sur le marché du travail et de la croissance.
Les chiffres de l’emploi qui seront publiés vendredi pour le mois de mars nous en diront plus sur l’état du marché du travail, mais vraisemblablement, on gardera toujours un panorama assez porteur.
Ces éléments sont rassurants, mais il est certain que dans les trimestres à venir, avec le durcissement des conditions monétaires, nous devrions voir la croissance poursuivre sa décélération. La difficulté pour le marché, et pour tout investisseur, sera de savoir quand les conditions finacières deviendront un vrai handicap à la croissance et le risque de plonger en récession deviendra important. Une telle situation devrait nous pousser vers beaucoup de prudence sur les actifs risqués. Nous n’y sommes pas, mais dans cette période assez inédite, il nous faut rester vigilants.
