Macro-économie | La revue de presse économique et financière

Le rallye en mode pause

Agence SAND

La semaine écoulée a mis un terme aux dix séances consécutives de hausse du marché boursier. Les enquêtes d’opinion américaines montrent un net essoufflement du consommateur qui fait preuve de prudence face à la recrudescence des cas de Covid-19 et aux pressions inflationnistes. Ainsi, les intentions d’achat de voitures et d’immobilier issues de l’enquête du Michigan sont au plus bas depuis les années 1980. Dans une moindre mesure, les ventes au détail faiblissent. En revanche, la production manufacturière progresse et les chiffres sur l’emploi restent très bons.

Dans cet environnement, les taux d’intérêt restent sur les points bas en dépit de la volonté de la Fed de réduire ses achats d’actifs. Lors des dernières « minutes » de son comité de juillet, un consensus émerge ainsi pour un « tapering » progressif dès la fin 2021 et pour une durée probable d’environ un an.

En Chine, le ralentissement est beaucoup plus préoccupant, avec une poursuite des mesures de régulation et une accentuation des contraintes sanitaires. Pour autant, les autorités ne desserrent que faiblement l’étau monétaire restrictif qui pèse sur l’économie. Par ailleurs, les intempéries et les restrictions sanitaires devraient de nouveau perturber les chaînes d’approvisionnement et la pertinence des statistiques de la production industrielle mondiale.

Face à la forte contagiosité du variant Delta, de nombreux pays asiatiques continuent d’appliquer la stratégie très contraignante du zéro Covid et du tracking en attendant la montée en puissance de la vaccination. Ainsi, la Nouvelle-Zélande a réintroduit un confinement national sévère de 3 jours suite à l’apparition d’un cas de variant Delta. Il n’en fallait pas plus pour que la Banque centrale diffère son programme de remontée des taux.

En Europe, la population étant davantage vaccinée, cela a permis une réouverture relative des économies, à l’image de la Grande-Bretagne qui a allégé ses mesures sanitaires tout en ayant un œil rivé sur le taux d’occupation du système hospitalier. Mais les dernières études israéliennes et anglaises démontrent une diminution rapide de l’efficacité des vaccins dans le temps et l’impossibilité d’atteindre l’immunité collective. On s’oriente donc vers l’injection d’une 3ème dose de vaccin en attendant l’hypothétique arrivée de traitements plus efficaces.

Nous conservons donc une position neutre sur les actions, tout en privilégiant l’Europe. Sur les taux, nous restons sous-pondérés en duration et préférons le crédit.

ACTIONS EUROPÉENNES

Les martingales n’existent pas ! Celle du marché haussier, chaque journée, durant 2 semaines, vient de se heurter au mur des réalités.

Ce mur est bâti d’un certain épuisement macroéconomique américain, ajouté à l’allègement des mesures monétaires accommodantes de la Fed d’ici la fin de l’année, et des questionnements sur la solidité de la croissance chinoise dans un contexte de reprise épidémique. On y ajoutera les volontés gouvernementales chinoises de s’attaquer aux inégalités de revenus, et les conséquences de ce discours sur les valeurs du secteur du luxe. Ainsi, au cours de la semaine, LVMH, Kering, Burberry, S.Ferragamo, et d’autres, perdent largement plus de 10%.

Outre le retour d’un environnement macro et sanitaire plus anxiogène, on observe encore la queue de comète des publications de résultats du premier semestre. Elles confirment la tendance très positive enregistrée dès la fin juillet : des rebonds très forts, et le plus souvent supérieurs au consensus, tant sur les ventes, que sur les marges. Alcon et Carlsberg, en plus de très bons chiffres au deuxième trimestre, relèvent leurs estimations annuelles. Geberit reste prudent malgré des revenus près de 10% supérieurs aux attentes, en arguant de l’effet des hausses de coûts de ses intrants (encore +6% attendus au troisième trimestre), qui l’ont obligé à relever ses prix au début de l’été.

Dans le secteur automobile, la pénurie de semi-conducteurs dure, et affecte la production chez Stellantis (arrêt temporaire de deux usines) ou Toyota (40% de baisse de production sur septembre).

L’activité ‘corporate’ ne faiblit pas : Faurecia a été choisi par la famille actionnaire de l’allemand Hella pour reprendre sa participation, et réaliser une OPA sur le solde des titres. Faurecia deviendra avec cette opération ambitieuse, le septième équipementier automobile mondial. L’opération a été saluée par une hausse du titre de plus de 10%.
Enfin, BHP Group annonce sa sortie du pétrole, en envisageant de céder ses activités fossiles à Woodside. La société pourrait également quitter la Bourse de Londres, pour n’être coté qu’en Australie.

ACTIONS AMÉRICAINES

Le chiffre phare de la semaine a été la publication des ventes de détail de juillet en retrait de -1.1% par rapport au mois précédent. Les mesures de distanciation liées au variant Delta, la réduction des effets de la relance et la hausse des prix (due aux pénuries de la chaîne d’approvisionnement) sont autant de facteurs susceptibles de contribuer au ralentissement des ventes au détail observé ces derniers mois. Toutefois, les ventes au détail sont encore supérieures de 13% à celles du début de l’année et 19% supérieures aux niveaux d’avant la pandémie. Pour une économie axée sur la consommation, ce sont des chiffres de croissance économique encore très forts.

Ces ventes agrégées un peu décevantes ont été atténuées par les très bonnes publications des principaux acteurs de la grande distribution aux Etats-Unis comme Walmart, Home depot, Macy’s ou Target. La plupart de ces sociétés ne voient pas d’infléchissement de leur activité lié au Covid-19 et maintiennent des marges élevées en raison d’une activité promotionnelle réduite. Les hausses de coûts salariaux et de matières premières sont pour le moment absorbées.

La production industrielle est toujours orientée favorablement et commence tout juste à revenir aux niveaux pré-pandémiques. Les stocks étant faibles, les nouvelles commandes devraient rester élevées à mesure qu’ils se reconstituent, ce qui entraînera une amélioration supplémentaire du secteur manufacturier. Le ralentissement de la croissance économique est évident mais elle demeure sur un rythme élevé et la toile de fond reste positive.

ACTIONS JAPONAISES

La saison de publication des résultats des entreprises japonaises a pris fin. Le Nikkei 225 et le TOPIX ont cédé 2,62% et 2,89% respectivement. Malgré une croissance du PIB pour la période d’avril à juin supérieure au consensus, le marché actions n’a pas bien réagi et s’est replié à son plus bas niveau sur sept mois, pénalisé par la propagation des variants du Covid-19, le ralentissement des indicateurs économiques aux États-Unis et en Chine et l’évocation par le FOMC d’une éventuelle réduction de la politique accommodante de la Réserve fédérale américaine.

Les valeurs pharmaceutiques ont progressé de 2,53%. Les produits alimentaires ont gagné 0,79%. Les secteurs défensifs ont surperformé les secteurs cycliques. Les produits du pétrole et du charbon, l’industrie minière ainsi que le fer et l’acier ont cédé 9,37%, 6,75% et 6,57%, respectivement.

Fujifilm, qui a bondi de 12,06% grâce à une révision à la hausse, a atteint un plus haut historique. Daiichi Sankyo a gagné 8,12% grâce aux attentes liées au développement de vaccins contre le Covid-19 dans le futur. Chugai Pharmaceutical a progressé de 5,06%, soutenue par son traitement contre le Covid. Nippon Steel s’est nettement repliée de 11,22%, pénalisée par les prises de bénéfices. Eneos, qui n’a pas publié de prévisions de résultats, a cédé 11,10%.

Le nombre d’infections quotidiennes au Covid-19 dépassait les 23 000 cas au 18 août. À l’heure actuelle, le gouvernement tente de réduire la mobilité de ses citoyens et a étendu la zone soumise à l’état d’urgence, qui a été prolongé jusqu’au 12 septembre.

MARCHES EMERGENTS

Le MSCI Emerging Markets s’est replié de 3,8% jeudi à la clôture. L’Inde a surperformé les autres régions, en progressant de 0,8%. Le MSCI China a cédé 6,3%, plombé par les inquiétudes croissantes liées à un ralentissement économique, la propagation rapide du variant Delta et le durcissement de la réglementation. Au Brésil, le Bovespa s’est inscrit en retrait de 3,3%, pénalisé par l’effondrement des cours des matières premières et les inquiétudes liées à l’expansion budgétaire.

En Chine, les restrictions liées à la pandémie de Covid-19, les fortes pluies et inondations, le durcissement des politiques économiques et la pénurie de composants semblent avoir eu un effet modérateur sur l’ensemble des activités en juillet. Les dernières données sur les ventes au détail et la production industrielle ont indiqué un ralentissement de l’activité (les ventes au détail de juillet ont progressé de 8,5%, contre des prévisions de 10,9% et 12,1% en juin ; la production industrielle de juillet s’est établie à 6,4%, contre des prévisions de 7,9% et 8,3% en juin).

Sur le front réglementaire, les médias d’État ont indiqué que la Chine devrait durcir la réglementation dans le secteur des jeux vidéo. La direction de Tencent a également averti qu’elle anticipait de nouveaux changements réglementaires. Tencent a publié de très solides résultats au deuxième trimestre 2021. Les segments les plus performants ont été les fintechs et les services aux entreprises, qui ont enregistré une croissance de 40% en glissement annuel. Ces résultats n’ont pas suffi à empêcher une correction de l’action Tencent.

Les résultats d’AIA ont dépassé les estimations du consensus, grâce à une croissance de la valeur des nouvelles activités de 34%. Li Ning (vêtements de sport) a relevé ses prévisions et anticipe désormais une croissance de ses ventes de 40% ainsi qu’une marge bénéficiaire nette de 16-17,5%. Ping An Bank a publié des bénéfices au deuxième trimestre 2021 de 7,45 milliards RMB, soit une croissance en glissement annuel de 45%, supérieure de 21% aux estimations, sous l’effet de la baisse des coûts de crédit.

En Inde, la Reserve Bank of India a levé les restrictions sur l’émission de nouvelles cartes. Les résultats d’Apollo Hospital au premier trimestre 2022 sont ressortis meilleurs que prévu, portés par la solide reprise des taux d’occupation ainsi que par une croissance de son chiffre d’affaires de 73% en glissement annuel.

En Indonésie, Sea Ltd a publié des résultats solides et sensiblement supérieurs au consensus (le volume brut des marchandises est ressorti à 15 milliards USD, contre 13,7 milliards USD prévus), grâce au renforcement de la croissance commerciale et à l’augmentation des commissions. Les ajouts nets de clients et les utilisateurs payants continuent également de progresser. L’entreprise a relevé ses prévisions pour 2021.

Au Brésil, l’attention s’est portée sur le débat sur la réforme fiscale et le paiement des obligations judiciaires. Le marché a semblé inquiet concernant l’expansion budgétaire induite par la réforme, notamment les changements proposés par le Congrès. Par ailleurs, les cours du minerai de fer ont continué de se replier (correction de 20% depuis début août). Anima Education a enregistré des résultats mitigés, avec une croissance de son chiffre d’affaires net de 64%, mais une baisse des ajouts nets de clients de 6%.

DETTES D’ENTREPRISES

CRÉDIT 
La semaine a été marquée par un ton moins accommodant lors de la réunion de la Réserve Fédérale américaine. Moins consensuelles, les projections des Gouverneurs de la Fed laissent entrevoir une diminution de l’intervention de la banque centrale dans l’économie américaine avant la fin de l’année. Dans cet environnement, les indices CDS sont restés relativement résilients avec un léger écartement de +1 point de base pour le Main et de +6Bps pour le Xover.

Sur le segment de la dette d’entreprise haut rendement, nous avons observé une accélération de l’activité M&A. La principale activité sur cette thématique M&A fut le rapprochement entre les deux groupes industriels du secteur de l’équipement automobile Faurecia et Hella. Faurecia monterait ainsi à hauteur de 60% au capital de l’allemand Hella au travers d’une transaction d’un montant de 6,7 milliards d’euros dont 3,4 milliards en numéraire. La société allemande Hella était jusqu’à présent détenue à hauteur de 60% par la famille Hueck. Faurecia, actuellement leader mondial des sièges et du tableau de bord, complètera ainsi son portefeuille produits en acquérant un spécialiste de l’éclairage et de composants électroniques. Dans le secteur de la télécommunication, la société United Group a conclu un accord avec Crystal Almond Holdings Limited pour l’acquisition de Wind Hellas au travers d’une opération qui s’élève à €950Mn. United Group poursuit ainsi sa dynamique d’expansion après le rachat de Nova Broadcasting en janvier dernier.

Au Royaume-Uni, les enchères pour la prise de contrôle de Morrisons, 4ème groupe de distribution alimentaire du pays, continuent. En effet, la firme de private equity CD&R a revu son offre à la hausse pour un montant de £7Mds surpassant ainsi la proposition Fortress qui avait présenté une offre de £6.3Mds plus tôt en juillet. Enfin, un consortium entre CPP Investments et BC Partners a réalisé l’acquisition de la société CeramTec, medtech spécialiste des céramiques de haute performance, dans une transaction s’élevant à €800Mn.

Côté financières, la période des résultats touche à sa fin. Les assureurs ont, dans la foulée des banques, affiché de bonnes performances au deuxième trimestre, même si la sinistralité sur les activités non-vie traditionnelles, notamment sur l’auto, a naturellement augmenté avec la réouverture des économies. Le feuilleton de l’été porte sur l’acquisition d’une portion de Monte Paschi (BMPS) par UniCredit, dans une transaction qui se veut neutre en capital pour UniCredit. Pour ce faire, le Trésor italien (qui détient 64% de la banque siennoise) envisagerait ainsi une augmentation de capital de BMPS au préalable.

Sur le primaire, Swedbank a émis 500m$ d’AT1 avec un coupon de 4%. Le carnet d’ordres pour cette transaction a atteint les 3.7Mds$, attestant de l’appétit des investisseurs au cœur du mois d’août.

CONVERTIBLES
En dépit d’un contexte moins favorable, le marché primaire des obligations convertibles est resté dynamique au cours de la semaine outre-Atlantique avec deux nouvelles émissions. La première émission provient de la plateforme numérique d’immobilier résidentiel Opendoor Technologies qui a placé $850Mn à 0.25% sur le marché primaire au travers d’une souche de maturité 2026. Opendoor Technologies acquiert des maisons directement auprès de vendeurs individuels et les revend à des acheteurs individuels ou institutionnels. La société se charge intégralement des travaux de rénovation nécessaires sur les biens avant d’inscrire ces derniers à la vente sur son site internet et d’enregistrer une éventuelle plus-value. La seconde émission provient de Upstart Holdings qui a levé $661.25Mn sur le marché primaire avec une obligation convertible de maturité Août 2026 assortie d’un coupon annuel de 0.25%. Cette société propose une plateforme de prêts basée sur le cloud. Elle regroupe les demandes de prêts des consommateurs et relie ces demandes à son réseau de partenaires bancaires.

Achevé de rédiger le 20 août 2021

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