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Le retour de la stagflation ?

Une partie du marché s’interroge sur le risque de stagflation (plus d’inflation et moins de croissance). Est-ce fondé ? Si on prend comme référence les années 70, sans doute pas.

Depuis l’annonce au Japon que Yosihidi Suga renonçait à se maintenir à la tête du parti majoritaire et donc à celle du gouvernement, la bourse de Tokyo « fait des étincelles ». Revoir à la hausse les perspectives de croissance est-il justifié ? On peut l’espérer, car cela serait bienvenu. Il n’empêche que l’inertie au sein du parti majoritaire est grande. Tout comme l’est le désenchantement des électeurs vis-à-vis de la politique.

On connaît la sensibilité des marchés au thème de l’inflation. Elle est spécialement forte à l’heure actuelle, dans un contexte caractérisé par une accélération des prix : très marquée aux Etats-Unis (+8,4% de mai en juillet et en rythme annuel pour ce qui concerne l’indice des prix à la consommation !) mais avec un pic sans doute derrière dorénavant, moins spectaculaire en Zone Euro mais avec un point haut pas encore atteint. Et voilà qu’en même temps la croissance donne des signes de ralentissement. Bien sûr, le phénomène est au moins en partie normal et attendu. Après un réveil « en fanfare », au sortir du confinement, revenir progressivement vers un rythme plus « naturel » est attendu. Est-il plus précoce et plus important qu’attendu ? Peut-être ; mais n’avions-nous pas collectivement péché par excès d’optimisme ? Il n’empêche que la conjonction des deux phénomènes fait rejaillir dans la littérature de marché le thème de la stagflation (plus d’inflation et moins de croissance). La crainte est-elle fondée ?

Economie mondiale : ralentissement a priori en marche

Répondons rapidement ; en sachant qu’il faudra probablement revenir sur le sujet. L’expérience de la stagflation remonte surtout aux années 70. A l’époque, le très fort renchérissement des cours des matières premières, dont le pétrole, dans un contexte d’indexation assez usuelle des salaires sur les prix, avait conduit à l’enclenchement d’une spirale inflationniste (hausse généralisée et autoentretenue des prix) et à des anticipations inflationnistes orientées à la hausse. Les revenus nominaux, avant tout ceux du travail, ont in fine du mal à s’ajuster à l’accélération des prix ; le pouvoir s’achat s’en ressent négativement et la croissance économique ralentit.

Est-on face aujourd’hui à un enclenchement similaire ? Le prix des puces électroniques ou du transport par bateau remplace-t-il le cours des matières premières ? Disons au minimum que le « jeu d’acteurs » est différent ; il n’existe pas de cartel contrairement à il-y-a 50 ans (pétrole). Et puis, un processus de désindexation des salaires s’est développé. Le remettre éventuellement en place demandera du temps.

Tout ceci pour conclure (au moins provisoirement) que parler Hic et Nunc de stagflation est exagéré.

Changeons de sujet ; mais en s’interrogeant une fois encore sur le bien-fondé de certaines réactions de marché. La semaine dernière, le Premier ministre japonais Yosihidi Suga a annoncé qu’il renonçait à concourir à sa succession à la présidence du Parti libéral-démocrate (PLD). L’appui dont il disposait, tant dans l’opinion qu’au sein de sa formation politique, était sans doute insuffisant pour lui permettre de mettre celle-ci en « ordre de bataille » et de la mener à la victoire au cours des élections législatives (chambre des représentants) qui devront avoir lieu au plus tard à la fin novembre.  Un nouveau Président du PLD sera élu le 29 septembre et les deux chambres de la Diète, réunis chacune en session extraordinaire, l’éliront Premier ministre le lendemain (le PLD est majoritaire à la chambre basse et il l’est avec son allié, le Komeito, à la chambre haute). Dans tous les cas, les électeurs seront très vite appelés aux urnes pour choisir leurs représentants ; soit le nouveau Premier ministre décidera dans la foulée de son « intronisation » de dissoudre la chambre basse, soit il se calera sur le calendrier prévu et il faudra attendre quelques semaines de plus pour que la législature en cours « meurt de sa belle mort ».

Voilà pour les faits. Les marchés ont réagi avec enthousiasme à cette perspective de changement. Ainsi, l’indice 225 NiKKEI de la bourse de Tokyo a augmenté de 4,8% entre le 2 et le 7 septembre. La sous-performance par rapport au S&P 500 américain, engagée depuis la fin février, s’est transformée en surperformance ! Comment ne pas comprendre que la communauté financière anticipe une politique économique, permettant à la reprise japonaise, en retrait par rapport aux Etats-Unis ou à l’Europe, de gagner en vigueur ? Le tout dans une ambiance plus générale de changements à même de produire des anticipations plus positives (nouveau Premier ministre, nouveau gouvernement et nouvelle équipe dirigeante du PLD).

Disons qu’il y a peut-être une « fenêtre d’opportunité » à jouer ; … dans l’attente de la présentation de politique générale du nouveau chef de gouvernement devant la nouvelle chambre des représentants. C’est ce texte qui donnera le « la » en matière de décisions publiques à venir.

En attendant, soyons à l’écoute de ce qui se passe. Peut-être que cela permettra de repérer un peu en avance la possible fermeture de cette « fenêtre ». Je voudrais dire deux choses.

D’abord, il ne faut pas trop croire à un quelconque « grand soir » au sein de ce parti qui domine de façon écrasante la vie politique nipponne depuis 1948 (avec seulement deux interruptions). Bien sûr, les candidats en lice (ou qui le seront) pour la présidence ont chacun leur personnalité et leur propre hiérarchie des priorités. Il n’empêche que tous s’inscriront sur une ligne très classique, faite d’alliance avec les Etats-Unis, d’embarras face à la montée en puissance de la Chine, de refus de l’austérité budgétaire et de défense d’une politique monétaire expansionniste.  Quand on entre davantage dans les « nuances », Kishida apparait plus volontaire pour ce qui est de la politique budgétaire et c’est pour cela qu’il a la préférence des marchés. L’opinion publique, pour sa part donne sa préférence à Kono, le « tsar du vaccin », qui affirme son engagement en faveur de la lutte contre le changement climatique.

Ensuite, les sondages envoient une image tout à fait tristounette de de l’équilibre entre l’offre des partis politiques et la demande des électeurs. La préférence de ceux-ci ne va à aucun parti. Ils sont plus de 45% du total à le dire. Sur les quelque 55% restants, le PLD récupère autour de 30 points et son allié, le Komeito, 3 ou 4. Le solde d’à-peu-près 25 points se répartit entre Ishin, assez marqué à droite (3 ou 4 points) et différents partis du centre et de gauche (ensemble une vingtaine de points). L’hypothèse la plus probable est que le PLD, allié ou non ou Komeito, emporte les élections à la chambre basse. Mais on ne peut pas exclure une ou deux autres possibilités : une alliance à trois avec Ishin (ce serait une première !), ou alors une coalition entre le CDP (Constitutionnel Democratic Party) en partenaire senior, le Parti communiste, le Parti social-démocrate et peut-être d’autres.

Alors, « ne vendons pas la peau de l’ours avant qu’elle ne soit à terre » !

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