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Lettre de la Gestion Privée Q3 2021

La réouverture progressive des économies permet une nette accélération de la croissance dans les pays développés et s’accompagne d’une poussée de l’inflation aux Etats-Unis. Cela fait craindre un resserrement anticipé de la politique monétaire américaine, mais les banquiers centraux maintiennent un discours rassurant, jugeant que les tensions sur les prix ne devraient être que transitoires. Ce contexte constitue un facteur de soutien puissant pour les marchés actions, qui ont atteint de nouveaux sommets, alors que la courbe des taux américaine s’est aplatie. La poursuite d’une hausse rapide des prix de l’immobilier aux Etats-Unis constituerait un nouveau casse-tête pour la Fed.

Nette accélération de la croissance dans les pays développés

L’amélioration de la situation sanitaire dans les principaux pays développés permet une réouverture progressive des économies et un rebond mécanique de l’activité, sur fond de soutien budgétaire important aux Etats-Unis. Le PIB américain a nettement rebondi au premier trimestre, porté par la consommation des ménages, pour revenir sur un niveau proche de celui qui prévalait avant-crise. La reprise de l’activité s’accompagne de fortes créations d’emplois, mais les entreprises semblent rencontrer des difficultés croissantes à recruter, d’où l’apparition de pressions haussières sur les salaires. L’inflation a accéléré plus qu’attendu sur les derniers mois pour atteindre +5,0% sur un an en mai, reflétant à la fois la remontée des cours des matières premières, une normalisation des prix qui avaient été déformés par la crise du Covid-19 et des perturbations dans les chaînes de production automobile. Dans la zone euro, le PIB était encore inférieur d’environ 5% à son niveau d’avant-crise au premier trimestre. La nette amélioration des enquêtes de confiance, notamment dans les services, indique toutefois une forte accélération à venir de la croissance. L’inflation reste contenue à +2,0% sur un an. En Chine, la reprise se poursuit à un rythme plus modéré, le PIB étant déjà supérieur d’environ 7% à son niveau pré-crise et les autorités réduisant leur soutien à l’activité.

Nouveaux plus hauts sur les marchés actions

Grâce à l’amélioration de la situation économique et sanitaire, les marchés actions ont atteint de nouveaux sommets en Europe et aux Etats-Unis. Les banquiers centraux ont beaucoup insisté sur le caractère transitoire de la poussée inflationniste, ce qui a permis d’apaiser les craintes d’un ajustement précoce de la politique monétaire américaine. Sur l’ensemble du deuxième trimestre, le S&P500 en dollars a augmenté de +8,2%, l’Eurostoxx en euros de +4,6% et l’indice MSCI des actions émergentes en dollars de +4,4%. Le Topix en yen a reculé de -0,5%. Ces bonnes performances n’ont pas empêché les multiples de valorisation de légèrement diminuer en Europe et aux Etats-Unis, tout en restant à des niveaux élevés, du fait des révisions en hausse des prévisions de résultats.

Aplatissement de la courbe des taux américains

Alors que le consensus s’attendait à un maintien du statu quo de la Fed à l’issue de sa réunion des 15 et 16 juin, un nombre croissant de participants au comité de politique monétaire a évoqué la possibilité d’une hausse des taux dans deux ans, amenant la médiane des prévisions à passer de zéro à deux hausses de taux de 25 points de base en 2023. Jérôme Powell a également indiqué que le débat sur le calendrier de la réduction des achats d’actifs était amorcé. Paradoxalement, les taux à long terme ont baissé dans les jours suivant ces annonces, tandis que les taux à plus court terme se sont ajustés à la hausse, amenant un aplatissement de la courbe des taux d’intérêts. Sur l’ensemble du deuxième trimestre, le taux à 10 ans du Trésor américain a baissé de 25 points de base pour s’établir à 1,47%, effaçant environ un tiers de l’augmentation du trimestre précédent. Dans la zone euro, la BCE a sans surprise maintenu les principaux paramètres de sa politique monétaire. Le taux à 10 ans de l’Etat allemand a poursuivi sa hausse pour atteindre -0,21% fin juin, soit une tension de 8 points de base sur le trimestre.

Rebond de l’euro

L’euro s’est apprécié par rapport aux devises de ses principaux partenaires commerciaux, notamment face au dollar vis-à-vis duquel il a progressé de +1,1%. Il avait atteint un point haut à 1,22 dollar fin mai avant de retomber sous la barre des 1,20 en juin quand les anticipations de taux d’intérêt à court terme se sont ajustées à la hausse aux Etats-Unis.

Fortes tensions sur le marché immobilier américain

Les prix de l’immobilier aux Etats-Unis connaissent une accélération totalement inédite. L’indice Case-Shiller des prix des maisons individuelles affiche désormais une hausse de +14,6% sur un an qui dépasse les points hauts de 2005. Plusieurs facteurs permettent de l’expliquer. Premièrement, les taux des prêts hypothécaires restent sur des niveaux historiquement très bas, de l’ordre de 3% contre 4% en moyenne sur les années précédentes. Deuxièmement, les confinements ont poussé nombre de personnes à fuir les grandes villes. Troisièmement, le nombre de maisons en vente est actuellement très bas. Quatrièmement, et sur un plan plus fondamental, cette hausse s’explique par le déficit de logements construits depuis la crise immobilière du milieu des années 2000.

Ces prix sont-ils excessifs ? Si l’on compare l’évolution des prix à celle du revenu disponible des ménages par tête, nous sommes encore très en-dessous des excès de valorisation de 2005. Les enquêtes montrent toutefois que l’accélération des prix a rendu les ménages plus frileux quant à un achat immobilier. La normalisation du prix de certaines matières premières comme le bois devrait faciliter la vie des constructeurs de maisons et ainsi permettre un ajustement à la hausse de l’offre de logements dans les prochains trimestres. Les prix de l’immobilier devraient donc se normaliser dans les prochains mois. À l’inverse, un scénario de poursuite d’une hausse élevée constituerait un nouveau casse-tête pour la Fed.

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Voir aussi : https://lazardfreresgestion-tribune.fr/entre-nous-lettre-de-la-gestion-privee-q3-2021/

L’opinion exprimée ci-dessus est datée du 12 juillet 2021 et est susceptible de changer.

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