Quelles divergences entre marchés et banques centrales ?

Avec une économie résiliente, les banques centrales se sentent relativement à l’aise pour maintenir la pression contre l’inflation. Les prévisions de taux d’intérêt du marché pour 2023 se réajustent à cette réalité. Mais pour ce qui concerne les anticipations à long terme, c’est la Fed qui semble plus optimiste que les marchés.

La divergence entre les anticipations des marchés et le message des banques centrales inquiétait les observateurs au mois de janvier. Cette divergence s’est très sensiblement réduite depuis le début du mois de février (graphique 1). Légèrement supérieurs à 5%, les taux Fed prévus par les marchés sont désormais conformes aux indications des membres de la Fed lors des prévisions publiées au mois de décembre. Cela correspond à deux dernières hausses de taux de 25 points de base en mars puis en mai. Pour les taux BCE les marchés prévoient encore 100 points de base de hausse d’ici l’été, ce qui semble réaliste. Comme on l’a vu avec la Banque de Suède, qui a surpris par son message ferme contre l’inflation alors que l’économie domestique semblait flancher un peu, les banques centrales profitent d’un climat économique mondial plus favorable pour consolider leur crédibilité anti-inflationniste.

La question plus ardue est de celle de l’après. Jerome Powell répète souvent qu’il pense que la Fed n’envisage pas de rebaisser ses taux. On comprend qu’il ne veuille pas attiser le feu de l’optimisme, mais ce message à l’inconvénient d’être en contradiction avec les propres prévisions de la Fed. En décembre, la médiane des prévisions des membres de la Fed anticipait des taux terminaux à 5-5,25% en 2023, puis une baisse des taux à 4-4,25% en 2024 et à 3-3.25% en 2025. A long-terme, les membres de la Fed voient même toujours le niveau normal des taux nominaux à 2,5%, ce qui peux sembler « complaisant » ! Les marchés anticipent plus de baisse des taux en 2024, mais convergent avec la Fed pour le niveau des taux en 2025, et sont moins optimistes pour le long terme (graphique 2).

L’idée d’une complaisance des marchés par rapport aux prévisions des banques centrales semble donc en partie erronée, les arguments pouvant même s’inverser. Mais au fond, tout cela montre les limites de la fameuse « forward guidance[1] » des banques centrales, politique qu’elle déclare vouloir abandonner mais dont elles ne parviennent pas vraiment à se dégager. Dans le contexte actuel les banques centrales en sont moins à guider les prévisions de taux des agents économiques qu’à ajuster leur politique à une conjoncture complexe. Comme les investisseurs, elles s’adapteront aux circonstances.

Pour l’instant le scénario penche en faveur d’une résilience économique s’accompagnant d’un processus de désinflation. C’est sur ce dernier point que les choses se jouent. Nul doute que les prochains chiffres américains de prix à la consommation seront à nouveau disséqués pour tenter d’établir le rythme sous-jacent et la nature de cette désinflation. Les marchés de matières premières seront aussi scrutés.

Dans nos fonds flexibles globaux nous maintenons une exposition assez élevée au marché des actions, mais avec désormais quelques couvertures optionnelles. Nous privilégions les thèmes de la transition énergétique (panier de 40 valeurs équipondérées), de la baisse du risque européen (petites valeurs) et des marchés émergents. Notre duration obligataire reste nulle. Nous continuons à engranger un rendement monétaire croissant en gérant très activement la partie cash de nos portefeuilles.

Télécharger la lettre hebdomadaire en version PDF : Taux d’exposition Gamme Dorval Asset Management – 13 février 2023

Termes et définitions
1. forward guidance. La “forward guidance” est une technique de politique monétaire utilisée par les banques centrales pour communiquer leurs intentions…
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