En exacerbant les tensions sur les taux d’intérêt, les résultats plutôt rassurants des entreprises au T3 ont du mal à soutenir les marchés des actions.
Un ralentissement économique plus convaincant aux Etats-Unis reste la condition nécessaire à un changement durable de trajectoire sur les marchés financiers.
La stabilisation du marché obligataire anglais et le relativement bon départ de la saison des résultats (surtout aux Etats-Unis) ont dans un premier temps permis de stopper l’hémorragie sur les marchés des actions. Mais ces bonnes nouvelles ont aussi eu un effet pervers assez logique, qui est de renforcer la tendance à la hausse des taux d’intérêt. Sans problème financier ni ralentissement du marché du travail américain, les investisseurs ne peuvent que continuer à anticiper toujours plus de hausse des taux de la Fed (graphique 1). Les marchés financiers s’attendent désormais à des taux Fed à 5% au mois de mars, soit un niveau nettement supérieur à l’inflation prévue par le consensus Bloomberg (+3,4% pour le déflateur « core PCE »). Notons cependant que ces prévisions d’inflation plutôt optimistes pourraient continuer à monter, ce qui pourraient exercer, à terme, de nouvelles pressions sur les taux d’intérêt.
Ces anticipations – que Jerome Powell n’aura sans doute aucune raison de calmer lors de la réunion de la Fed du 2 novembre prochain – nourrissent les craintes d’une récession américaine au cours des 12 prochains mois, récession dont la probabilité est désormais supérieure à 50% selon le consensus des économistes interrogés par Bloomberg (graphique 2).
De manière étrange, cette impression de fin de cycle n’est pas, ou pas encore, confirmée par le comportement de la courbe des taux. Logiquement, la hausse des craintes de récession devrait provoquer une stabilisation de la partie longue de la courbe américaine, ou a minima une sous-réaction des taux longs à la hausse des taux courts. Ce n’est pas ce que nous observons depuis plusieurs semaines (graphique 3). Les taux à 30 ans américains ont même accéléré à la hausse ces derniers jours. Sommes-nous en train d’observer une hausse de la prime de liquidité, hausse que l’on constatait en Angleterre avant l’intervention de la BoE ? Le comportement du marché des Treasuries est en tous cas assez troublant.
Au-delà de ces incertitudes sur la lecture des marchés, nous continuons à penser que seul un ralentissement économique américain suffisamment convaincant pourra permettre de modifier la trajectoire des marchés. Dans un contexte où certaines pressions inflationnistes sont déjà en train de diminuer, un tel ralentissement permettrait de faire baisser la probabilité d’un scénario de récession sévère provoqué par la Fed. Parmi les indicateurs à surveiller, l’activité dans les services, principal pourvoyeur d’emplois, et les demandes d’indemnités chômage, qui pour l’instant témoignent toujours d’un marché du travail très dynamique.
Dans nos portefeuilles flexibles internationaux nous maintenons pour l’instant une faible exposition aux actions et une duration obligataire nulle. En l’absence de ralentissement économique substantiel aux Etats-Unis, notre niveau de conviction sur un scénario de « pic des taux longs » reste insuffisant, à ce stade, pour remonter sensiblement nos taux d’exposition au risque. Notre préférence va donc toujours au marché monétaire, qui bénéficie de la hausse régulière des taux à court terme. Nous demeurons bien entendu prêts à ajuster nos positions à tout moment face à ces marchés certes très difficiles mais où un potentiel se reconstitue à la fois sur les obligations américaines et sur les actions.
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